Tài chính doanh nghiệp - Quán trị vốn cố định, vốn lưu động

Ch­¬ng 5 Chi phÝ sö dông vèn, ®ßn bÈy tµi chÝnh vµ c¬ cÊu vèn cña DN Néi dung Chi phÝ sö dông vèn §ßn bÈy tµi chÝnh C¬ cÊu vèn tèi ­u cña doanh nghiÖp Chi phÝ sö dông vèn Kh¸i niÖm Ph©n biÖt chi phÝ sö dông vèn trong kÕ to¸n vµ trong tµi chÝnh doanh nghiÖp X¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn Chi phÝ sö dông vèn C¬ së lËp luËn: Khi vèn ®­îc ®­a vµo sö dông, Ýt nhÊt nã ph¶i sinh lêi ë mét møc cã thÓ bï ®¾p ®­îc chi phÝ ®Ó cã ®­îc kho¶n vèn ®ã. Do ®ã, chi phÝ sö dông vèn ®­îc hiÓu lµ: Møc doanh lîi mµ doanh nghiÖp cÇn ph¶i ®¹t ®­îc tõ nguån tµi trî vèn ®· lùa chän ®Ó ®¶m b¶o cho thu nhËp hiÖn t¹i cña chñ së h÷u kh«ng bÞ suy gi¶m. Chi phÝ sö dông vèn trong kÕ to¸n vµ trong TCDN Trong kÕ to¸n Lµ c¸c kho¶n chi phÝ thùc tÕ ®­îc sö dông trong h¹ch to¸n: L·i vay ng©n hµng; l·i vay ph¸t hµnh tr¸i phiÕu; l·i vay tÝn dông th­¬ng m¹i… Môc ®Ých: §Ó x¸c ®Þnh kÕt qu¶ kinh doanh Trong tµi chÝnh DN Lµ c¸c kho¶n chi phÝ c¬ héi, kh«ng ®­îc sö dông trong h¹ch to¸n kÕ to¸n: Chi phÝ sö dông vèn chñ së h÷u; lîi nhuËn gi÷ l¹i… Môc ®Ých: §Ó ®¸nh gi¸ vµ lùa chän c¸c dù ¸n ®Çu t­. Chi phÝ sö dông nî Chi phÝ sö dông cæ phiÕu ­u ®·i Chi phÝ sö dông cæ phiÕu th­êng (lîi nhuËn gi÷ l¹i) Chi phÝ sö dông cæ phiÕu ph¸t hµnh míi X¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn doanh nghiÖp Chi phÝ nî vay (rd) lµ tû lÖ lîi nhuËn doanh nghiÖp cÇn ®¹t ®­îc khi sö dông nî vay. - Po: Gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña kho¶n vay - Ij : TiÒn l·i tr¶ cho kho¶n vay thêi kú j - Pj : Gi¸ trÞ tr¶ gèc cña kho¶n vay thêi kú j - j : Thêi h¹n cña kho¶n vay Chi phÝ nî vay (rd)Cost of Debt P0 = Ij + Pj (1 + rd)j S n j =1 rat = rd - rd.T Chi phÝ nî vay sau thuÕ (rat) ®­îc sö dông ®Ó tÝnh Chi phÝ sö dông vèn b×nh qu©n, ®­îc x¸c ®Þnh b»ng chi phÝ nî vay trõ (-) ®i kho¶n tiÕt kiÖm tõ thuÕ (rd.T) Chi phÝ nî vay sau thuÕ rat =rd ( 1 - T ) Gi¶ thiÕt c«ng ty BW ph¸t hµnh tr¸i phiÕu vay vèn víi mÖnh gi¸ 1,000 USD. Thêi h¹n cña tr¸i phiÕu lµ 10 n¨m. Tr¸i phiÕu ®­îc b¸n víi gi¸ 385.54 USD. ThuÕ thu nhËp doanh nghiÖp lµ 40%. VÝ dô x¸c ®Þnh chi phÝ nî vay $385.54 = $0 + $1,000 (1 + rd)10 (1 + rd)10 = $1,000 / $385.54 = 2.5938 (1 + rd) = (2.5938) (1/10) = 1.1 rd = .1 hay 10% rat = 10% ( 1 - .40 ) rat = 6% VÝ dô x¸c ®Þnh chi phÝ nî vay Chi phÝ sö dông cæ phiÕu ­u ®·i (rps) lµ tû lÖ lîi nhuËn cÇn ®¹t ®­îc cña kho¶n ®Çu t­ mµ c¸c cæ ®«ng ­u ®·i cña c«ng ty mong ®îi. rPS = DPS / P0 Chi phÝ sö dông cæ phiÕu ­u ®·i (Cost of Preferred Stock) - Dps: Cæ tøc ­u ®·i tr¶ hµng n¨m - Po : Gi¸ b¸n cæ phiÕu ­u ®·i hiÖn hµnh trªn thÞ tr­êng §èi víi cæ phiÕu ­u ®·i míi ph¸t hµnh Po = Gi¸ ph¸t hµnh – Chi phÝ ph¸t hµnh Gi¶ thiÕt c«ng ty BW cã cæ phiÕu th­êng ®ang l­u hµnh víi mÖnh gi¸ $100, cæ tøc tr¶ hµng n¨m lµ $6.30, vµ gi¸ b¸n thÞ tr­êng hiÖn hµnh lµ $70/cæ phiÕu. rps = $6.30 / $70 rps = 9% VÝ dô 1 x¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu ­u ®·i Gi¶ thiÕt c«ng ty BW ph¸t hµnh cæ phiÕu th­êng vµ b¸n ra thÞ tr­êng víi gi¸ $70, cæ tøc tr¶ hµng n¨m lµ $6.30. Chi phÝ ph¸t hµnh cæ phiÕu th­êng míi lµ $3. rps = $6.30 / ($70 - $3) rps = 0.094 = 9.4% VÝ dô 2 x¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu ­u ®·i Chi phÝ sö dông lîi nhuËn gi÷ l¹i ®­îc ®o b»ng tû lÖ lîi nhuËn cÇn ®¹t ®­îc cña cæ phiÕu th­êng cña c«ng ty. Chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu th­êng (Common Stock) Chi phÝ sö dông lîi nhuËn gi÷ l¹i = Chi phÝ sö dông cæ phiÕu th­êng Môc ®Ých: tr¸nh viÖc sö dông lîi nhuËn gi÷ l¹i ®Ó mua l¹i cæ phiÕu cña c«ng ty. M« h×nh chiÕt khÊu cæ tøc (Dividend Discount Model) M« h×nh ®Þnh gi¸ tµi s¶n vèn (CAPM) M« h×nh l·i suÊt tr¸i phiÕu céng møc bï rñi ro (Bond Yield plus Risk Premium Model) C¸c m« h×nh x¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu th­êng M« h×nh chiÕt khÊu cæ tøc Chi phÝ sö dông cæ phiÕu th­êng (re), lµ tû lÖ chiÕt khÊu lµm c©n b»ng gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña c¸c kho¶n cæ tøc nhËn ®­îc trong t­¬ng lai víi gÝa thÞ tr­êng hiÖn t¹i cña cæ phiÕu (Po). D1 D2 D (1+re)1 (1+re)2 (1+re) + . . . + + P0 = ¥ ¥ D1,2,3,….. ¥ : Cæ tøc nhËn ®­îc ë kú thø 1,2,3…. ®Õn kú thø ¥. M« h×nh cæ tøc t¨ng cè ®Þnh Gi¶ thiÕt møc cæ tøc sÏ t¨ng ë tû lÖ cè ®Þnh hµng n¨m lµ g, chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu th­êng re: Po = Do x (1 + g) re - g = D1 re - g + g g = ROE(1 – Pr) - Do: Cæ tøc kú hiÖn t¹i - D1: Cæ tøc dù kiÕn kú tíi - ROE: Tû lÖ lîi nhuËn vèn chñ së h÷u dù tÝnh - Pr:Tû lÖ ph¶i tr¶ tõ ROE dù tÝnh re = D1 Po Gi¶ thiÕt, c«ng ty BW cã cæ phiÕu th­êng cã gi¸ thÞ tr­êng hiÖn t¹i lµ $21.0, møc cæ tøc n¨m hiÖn t¹i lµ $1.0, tû lÖ lîi nhuËn vèn chñ së h÷u n¨m tíi dù kiÕn lµ 12%, c¸c kho¶n ph¶i tr¶ tõ lîi nhuËn vèn chñ së h÷u lµ 40%. Chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu lµ: g = ROE(1- Pr) = .12(1– 0.4) = 0.072 or 7.2% D1 = D0 x (1 + g) = $1 x 1.072 = $1.072 re = (1.072/21) + .072 = .123 hay 12.3% VÝ dô x¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu cã tû lÖ t¨ng cæ tøc cè ®Þnh C¸ch x¸c ®Þnh g dùa vµo tû lÖ t¨ng cæ tøc b×nh qu©n cña nhiÒu c«ng ty g = (9.09 + 12.50 + 3.70 + 10.71)/4 = 9% M« h×nh cæ tøc t¨ng tr­ëng kh«ng cè ®Þnh D0(1+g1)t Da(1+g2)t-a (1+re)t (1+re)t P0 = Gi¶ sö møc t¨ng tr­ëng cæ tøc cña cæ phiÕu ®­îc dù tÝnh t¨ng ë 3 giai ®o¹n kh¸c nhau a, b vµ b ®Õn ¥. Trong mçi giai ®o¹n, tû lÖ cæ tøc t¨ng dù tÝnh lµ b»ng nhau t­¬ng øng lµ g1, g2, vµ g3. C«ng thøc x¸c ®Þnh re: S + S t=1 a t=a+1 b t=b+1 ¥ Db(1+g3)t-b (1+re)t + S M« h×nh ®Þnh gi¸ tµi s¶n vèn CAPM(Capital Asset Pricing Model) B­íc 1: X¸c ®Þnh tû lÖ sinh lêi phi rñi ro (Krf). B­íc 2: ­íc tÝnh hÖ sè beta, b (chØ sè ®o l­êng møc rñi ro cña cæ phiÕu). B­íc 3: ­íc tÝnh tû lÖ ®Çu t­ sinh lêi kú väng trªn thÞ tr­êng Krm. B­íc 4: Sö dông c«ng thøc theo m« h×nh CAPM tÝnh chi phÝ sö dông vèn re. re = Krf + (Krm - Krf)b Gi¶ thiÕt, c«ng ty BW x¸c ®Þnh ®­îc chØ sè b cña cæ phiÕu c«ng ty lµ 1.25. KÕt qu¶ nghiªn cøu cña c«ng ty cho biÕt tû lÖ sinh lêi phi rñi ro lµ 4% vµ tû lÖ ®Çu t­ sinh lêi kú väng trªn thÞ tr­êng lµ 11.2%. X¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn. re = Krf + (Krm - Krf)b = 4% + (11.2% - 4%)1.25 re = 4% + 9% = 13% VÝ dô x¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn (CAPM) M« h×nh l·i suÊt tr¸i phiÕu céng møc bï rñi ro Chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu, re, ®­îc x¸c ®Þnh b»ng tæng cña chi phÝ sö dông nî vay tr­íc thuÕ vµ møc bï rñi ro RP (Risk Premium). Møc bï rñi ro lµ chªnh lÖch lîi nhuËn mong ®îi gi÷a cæ phiÕu th­êng vµ nî vay). re = rd + RP* * Møc bï rñi ro kh¸c víi tû lÖ sinh lêi phi rñi ro trong m« h×nh CAPM. Gi¶ thiÕt, c«ng ty BW x¸c ®Þnh chi phÝ nî vay tr­íc thuÕ b»ng víi l·i suÊt tr¸i phiÕu lµ 10% vµ møc bï rñi ro lµ cña cæ phiÕu so víi nî vay lµ 3%. Chi phÝ sö dông vèn ®­îc tÝnh b»ng: re = rd + RP = 10% + 3% re = 13% VÝ dô x¸c ®Þnh chi phÝ sö dông vèn cæ phiÕu (rd + RP) Chi phÝ sö dông vèn ph¸t hµnh cæ phiÕu míi Chi phÝ sö dông cæ phiÕu th­êng míi ph¸t hµnh cao h¬n chi phÝ sö dông lîi nhuËn gi÷ l¹i v× ph¶i mÊt chi phÝ ph¸t hµnh (F). Ta cã c«ng thøc x¸c ®Þnh: + g F = Tû lÖ chi phÝ ph¸t hµnh trªn gi¸ b¸n cæ phiÕu = (Gi¸ b¸n cæ phiÕu – Sè vèn thùc tÕ nhËn ®­îc)/Gi¸ b¸n re = D1 Po(1 - F) WACC = [rd(1 - t)](wd) + (rps)(wps) + (re)(we) wd : tû träng nî vay trong c¬ cÊu vèn wps: tû träng vèn cæ phiÕu ­u ®·i trong c¬ cÊu vèn we: tû träng vèn cæ phiÕu th­êng trong c¬ cÊu vèn wd + wps + we = 100% Chi phÝ sö dông vèn b×nh qu©n WACC (Weighted Average Cost of Capital -WACC) Gi¶ thiÕt c«ng ty BW cã c¬ cÊu vèn môc tiªu nh­ sau: wd = 0.45, wps = 0.05, we = 0.5. NÕu c«ng ty ph¸t hµnh cæ phiÕu míi b»ng lîi nhuËn gi÷ l¹i vµ tÝnh re theo m« h×nh l·i suÊt tr¸i phiÕu céng møc bï rñi ro. WACC = [rd(1 - t)](wd) + (rps)(wps) + (re)(we) = [0.1(1 – 0.4)](0.45) + (0.094)(0.05) + (0.13)(0.5) = 0.0967 = 9.67% VÝ dô x¸c ®Þnh Chi phÝ sö dông vèn b×nh qu©n WACC L·i suÊt thÞ tr­êng ThuÕ suÊt ChÝnh s¸ch c¬ cÊu vèn ChÝnh s¸ch cæ tøc ChÝnh s¸ch ®Çu t­ C¸c nh©n tè t¸c ®éng ®Õn WACC 1. Tû träng c¬ cÊu vèn Chi phÝ sö dông vèn cËn biªn T¨ng vèn víi tû träng kh¸c nhau dÉn ®Õn WACC thay ®æi H¹n chÕ cña WACC 2. Chi phÝ ph¸t hµnh: lµ c¸c kho¶n chi phÝ liªn quan ®Õn ph¸t hµnh chøng kho¸n nh­ chi phÝ in Ên, qu¶n c¸o, phÝ hµng ho¸ ph¸t hµnh… a. §iÒu chØnh vµo chi phÝ vèn ®Çu t­ ban ®Çu b. §iÒu chØnh vµo tû lÖ chiÕt khÊu H¹n chÕ cña WACC Céng Chi phÝ ph¸t hµnh (FC) Chi phÝ ®Çu t­ ban ®Çu T¸c ®éng: Lµm gi¶m NPV §iÒu chØnh vµo chi phÝ ®Çu t­ ban ®Çu (AIO) NPV = S n t=1 CFt (1 + r)t - ( ICO + FC ) X¸c ®Þnh gi¸ trÞ vèn thùc tÕ nhËn ®­îc sau khi ph¸t hµnh chøng kho¸n, tÝnh l¹i WACC. T¸c ®éng: T¨ng chi phÝ sö dông c¸c kho¶n vèn cÊu thµnh WACC . KÕt qu¶: T¨ng chi phÝ sö dông vèn b×nh qu©n WACC, dÉn ®Õn lµm gi¶m NPV. §iÒu chØnh vµo tû lÖ chiÕt khÊu (ADR) MCC lµ chi phÝ cña ®ång vèn cuèi cïng mµ doanh nghiÖp huy ®éng t¨ng thªm vµo ho¹t ®éng s¶n xuÊt kinh doanh. C¬ cÊu vèn tèi ­u khi WACC = MCC §iÓm tèi ­u (BPRE) = Chi phÝ sö dông vèn cËn biªn (MCC) Lîi nhuËn gi÷ l¹i (RE) Tû träng vèn cæ phiÕu th­êng (We) Mèi quan hÖ gi÷a MCC vµ WACC Chi phÝ sö dông vèn cËn biªn (MCC) WACC MCC BPRE Chi phÝ sö dông vèn Vèn huy ®éng thªm C¬ cÊu vèn tèi ­u WACC tèi thiÓu P’c: Tû suÊt lîi nhuËn vèn chñ së h÷u (EPS) P’c = (Q.P – FC – VC – I)(1 – ThuÕ TNDN)/Vèn chñ së h÷u(1) P’v: Tû suÊt lîi nhuËn trªn tæng sè vèn P’v = Lîi nhuËn rßng/tæng sè vèn = (Q.P – FC – VC - I)(1 - ThuÕ TNDN)/Tæng sè vèn Hn: hÖ sè nî = Nî ph¶i tr¶/Tæng sè vèn Khai triÓn (1) ta ®­îc: P’c = P’v/(1 - Hn) Hn cµng lín, P’c cµng cao §ßn bÈy tµi chÝnh (DFL) §ßn bÈy tµi chÝnh nãi lªn sù t¸c ®éng cña viÖc sö dông nî tíi kh¶ n¨ng sinh lêi cña vèn chñ së h÷u §ßn bÈy tµi chÝnh (DFL) HÖ sè ®ßn bÈy tµi chÝnh (DFL) Tû lÖ thay ®æi lîi nhuËn vèn chñ sö h÷u (EPS) = Tû lÖ thay ®æi lîi nhuËn tr­íc thuÕ vµ l·i (EBIT) Q.P – FC – VC - I Q.P – FC – VC = = EBIT EBIT - I Khi hÖ sè nî cµng cao, tøc doanh nghiÖp sö dông cµng nhiÒu nî vµo kinh doanh, møc ®é t¸c ®éng cña ®ßn bÈy tµi chÝnh cµng cao GØa sö c«ng ty BW cã doanh thu 2 triÖu USD, chi phÝ biÕn ®æi b»ng 70% doanh thu, chi phÝ cè ®Þnh 100,000USD vµ tr¶ l·i hµng n¨m lµ 50,000USD. NÕu BW t¨ng EBIT lªn 10% th× lîi nhuËn vèn chñ së h÷u t¨ng lªn bao nhiªu? EBIT = 2,000,000 – (1,400,000+100,000) = 500,000USD VÝ dô møc ®é t¸c ®éng cña ®ßn bÈy tµi chÝnh (DFL) % EPS = (DFL)(% EBIT) = (1.11)(0.1) = 0.111 = 11.11% (500,000 – 50,000) 500,000 = = EBIT EBIT - I = 1.111 DFL Lµ kh¸i niÖm ®Ó chØ mèi quan hÖ tû lÖ gi÷a nî ph¶i tr¶ so víi vèn chñ së h÷u trong doanh nghiÖp. HÖ sè nî (Hn) = Nî ph¶i tr¶/Tæng sè vèn HÖ sè vèn chñ së h÷u = Vèn chñ së h÷u/ Tæng vèn HÖ sè nî trªn vèn chñ së h÷u = Nî ph¶i tr¶/Vèn chñ së h÷u C¬ cÊu vèn cña doanh nghiÖp Mèi quan hÖ gi÷a MCC vµ WACC C¬ cÊu vèn tèi ­u cña doanh nghiÖp WACC MCC BPRE Chi phÝ sö dông vèn Vèn huy ®éng thªm C¬ cÊu vèn tèi ­u WACC tèi thiÓu Doanh nghiÖp A cã tæng sè vèn lµ 200 triÖu ®ång, trong ®ã nî vay lµ 60% vµ vèn chñ së h÷u lµ 40%. Chi phÝ cè ®Þnh (gåm c¶ l·i vay) lµ 44 triÖu ®ång. Chi phÝ biÕn ®æi lµ 13000®/1s¶n phÈm. L·i suÊt vay vèn b×nh qu©n lµ 5%/n¨m vµ thuÕ suÊt thuÕ thu nhËp doanh nghiÖp lµ 35%. Gi¸ b¸n mét s¶n phÈm trªn thÞ tr­êng lµ 25000®/1s¶n phÈm. S¶n l­îng tiªu thô lµ 5000s¶n phÈm. H·y: X¸c ®Þnh lîi nhuËn tr­íc thuÕ vµ l·i vay cña doanh nghiÖp? X¸c ®Þnh tû suÊt lîi nhuËn vèn chñ së h÷u? NÕu doanh nghiÖp t¨ng lîi nhuËn tr­íc thuÕ vµ l·i vay lªn 5% th× tû suÊt lîi nhuËn vèn chñ së h÷u t¨ng lªn bao nhiªu? Bµi kiÓm tra