Quản trị kinh doanh - Thẩm định dự án

Thẩm định dự án TS. Cao Đinh Kiên Khoa Quản trị Kinh Doanh Trường Đại học Ngoại Thương caokien@ftu.edu.vnMục tiêuSau khi học xong chương này, học viên cần nắm được các phương pháp cơ bản để xác định dòng tiền của dự án đầu tư cũng như những tiêu chí cơ bản để thẩm định các dự án này. Phân loại dự án đầu tư trong doanh nghiệp Các bước cơ bản của thẩm định dự án đầu tư Các tiêu chí để thẩm định dự án đầu tư Xác định dòng tiền của dự án đầu tư Xác định tỷ lệ chiết khấu cho dự án đầu tư Đánh giá thẩm định dự án đầu tưCần xem xét tất cả các dòng tiền liên quan đến dự ánChiết khấu dòng tiền: sử dụng chi phí cơ hội của vốnGiá trị gia tăng: cần đánh giá được các dự án một cách độc lậpCần lựa chọn được dự án tốt nhất trong số các dự án loại trừ nhau (ko thực hiện đồng thời)Tiêu chí của một phương pháp thẩm định tốt Một phương pháp thẩm định được coi là tốt nếu có xét đến hay cung cấp thông tin về 3 yếu tố sau:Giá trị thời gian của dòng tiềnRủi ro của dòng tiềnGiá trị gia tăng cho doanh nghiệpGiá trị hiện tại ròng – Net present value (NPV)Phần chênh giữa giá trị thị trường và chi phí của một dự án.Giá trị của doanh nghiệp sẽ tăng lên bao nhiêu nếu thực hiện dự án.Các bước của phương phápDự toán dòng tiền trong tương laiDự đoán tỉ lệ chiết khấu thoả đángTìm giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai rồi trừ đi chi phí của dự ánGiá trị hiện tại ròng (tiếp)Nếu NPV > 0, dự án sẽ được chấp nhậnKhi NPV >0, dự án được đánh giá là sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp cũng như làm gia tăng tài sản của các cổ đôngBởi vì mục tiêu tối thượng là làm tăng tài sản của cổ đông, NPV là một cách trực tiếp để kiểm tra dự án này có phù hợp với mục tiêu hay koVí dụMột dự án dự tính thu được $3,200/năm trong 4 năm đầu tiên và $5,700 vào năm thứ 5. Dự án có chi phí ban đầu là $9,500. Giá trị hiện tại ròng của dự án là bao nhiêu nếu tỉ suất sinh lời yêu cầu là 16%?Ví dụ (tiếp)What is the net present value of a project that has an initial cash outflow of $34,900 and the following cash inflows? The required return is 15.35 percent.YearCash Flows1$12,5002$19,700304$10,400Các tiêu chíCó xét đến giá trị thời gian của dòng tiền không?Có xét đến rủi ro của dòng tiền không?Có cung cấp thông tin về giá trị gia tăng cho doanh nghiệp ko?Thời hạn hoàn vốn (Payback period)Thời hạn hoàn vốn của một dự án là số năm cần thiết để tổng dòng tiền tích lũy cân bằng với số tiền đầu tư ban đầu.Quy luật đầu tư theo thời gian hoàn trả đòi hỏi chỉ chấp nhận một dự án nếu thời gian hoàn vốn nằm trong khoảng xác định của công ty. Cách tínhDự toán các dòng tiềnLấy số tiền đầu tư ban đầu trừ đi các dòng tiền tương lai cho đến khi hoàn vốnThời hạn hoàn vốn (tiếp)Xét dự án: (-$50,000; $30,000; $20,000; $10,000)Trong vòng 2 năm: thu hồi vốn đầu tư ban đầu2 năm = Thời hạn hoàn vốnNếu chính sách của công ty là ko chấp nhận các dự án có thời gian hoàn vốn lớn hơn 3 năm  chấp nhậnCác tiêu chíCó xét đến giá trị thời gian của dòng tiền không?Có xét đến rủi ro của dòng tiền không?Có cung cấp thông tin về giá trị gia tăng cho doanh nghiệp ko?Ưu điểm của thời hạn hoàn vốnDễ hiểuƯu tiên cho tính thanh khoản của các dự ánPhần nào điều chỉnh cho rủi ro của các dòng tiền tương laiNhược điểm của thời hạn hoàn vốnGiả sử chúng ta có 3 dự án với dòng tiền như sau, chúng ta sẽ chọn dự án nào?YearABC0-100-100-1001205050230303035020204606061PP (years)333Nhược điểm của thời hạn hoàn vốnDòng tiền sau thời hạn hoàn vốnKhông được tính đếnPP: định hướng ngắn hạnKhông có tiêu chuẩn khoa học cho Payback PeriodMục tiêu tối đa hóa giá trị cổ đông: không đạt đượcThảo luận: Dưới góc độ quản lý: Ai/Khi nào nên dùng phương pháp PP? Tại sao?Ai sử dụng phương pháp này?Quan điểm của nhà quản trị:PP thường được sử dụng bởi các công ty lớn: khi ra các quyết định nhỏ  nhanh chóng, dễ dàng, tiết kiệmKiểm soát trong quản lý: cần thời gian ngắn hạn để đánh giá năng lực ra quyết định của nhà quản lýPP có thể được sử dụng bởi các công ty tư nhân nhỏ có cơ hội đầu tư tốt, nhưng thiếu tiền mặt  ưu tiên thu hồi tiền nhanhVí dụCông ty ABC đang cân nhắc một dự án sẽ thu được $2100/năm trong 4 năm. Dự án có tỉ lệ chiết khấu là 12% và số vốn đầu tư ban đầu là $5000. Thời hạn hoàn vốn là bao nhiêu?Ví dụNghiên cứu ba dự án sau và chỉ ra các lỗi chúng ta sẽ mắc phải nếu chỉ chú ý vào yêu cầu hoàn vốn trong hai năm hoặc thấp hơn.Thời hạn hoàn vốn có chiết khấu Discounted Payback Period (DPP)Chiết khấu các dòng tiền dự ánSau đó tính thời gian hoàn vốnSửa chữa được một trong những hạn chế của PPVí dụCông ty ABC đang cân nhắc một dự án sẽ thu được $2100/năm trong 4 năm. Dự án có tỉ lệ chiết khấu là 12% và số vốn đầu tư ban đầu là $5000. Thời hạn hoàn vốn có chiết khấu là bao nhiêu?Chỉ số Lợi nhuận – Profitability IndexCung cấp thông tin về lợi nhuận trên một đồng vốn đầu tư, có tính đến giá trị thời gian của dòng tiềnNếu chỉ số lợi nhuận có giá trị 1.1, chúng ta tạo tra được giá trị là $0.1 cho mỗi $1 đầu tưKhi nguồn lực giới hạn, có thể sử dụng chỉ số lợi nhuậnCác tiêu chíCó xét đến giá trị thời gian của dòng tiền không?Có xét đến rủi ro của dòng tiền không?Có cung cấp thông tin về giá trị gia tăng cho doanh nghiệp ko?Ví dụBased on the profitability index rule, should a project with the following cash flows be accepted if the discount rate is 14 percent? Why or why not?YearCash Flow0-$26,2001$11,8002$03$24,900Tỷ suất hoàn vốn nội bộ Internal rate of return (IRR)Lựa chọn quan trọng nhất sau NPVRất hay được dùng trong thực tế và có giá trị thuyết phụcHoàn toàn dựa vào dòng tiền dự toán chứ không phục thuộc vào tỉ lệ chiết khấu hay lãi suất ở bất cứ đâuĐịnh nghĩa: IRR là tỉ lệ chiết khấu mà tương ứng với nó NPV = 0Chúng ta sẽ chấp nhận những dự án có IRR lớn hơn tỉ lệ chiết khấu yêu cầuTỷ suất hoàn vốn nội bộ (tiếp)Tính bằng tayTính bằng máy tínhTính bằng excelVí dụBạn mua một máy phát điện với giá $4,000. Dự án đầu tư sẽ tạo ra $2,000 và $4,000 trong hai năm tới. Tính tỷ suất hoàn vốn nội bộ IRR?Ưu điểm của IRRRất có giá trị thuyết phụcLà một cách đơn giản để giải thích về dự án cho một người không hiểu nhiều về dự ánNếu mà IRR đủ lớn, chúng ta sẽ không phải tính toán tỉ lệ chiết khấu (vốn là một công việc hết sức phức tạp)Các tiêu chíCó xét đến giá trị thời gian của dòng tiền không?Có xét đến rủi ro của dòng tiền không?Có cung cấp thông tin về giá trị gia tăng cho doanh nghiệp ko?Ví dụWhat is the IRR of a project that has an initial cash outflow of $34,900 and the following cash inflows? YearCash Flows1$12,5002$19,700304$10,400NPV vs. IRRThông thường, NPV và IRR sẽ cho chúng ta cùng kết luận về một dự án.Tuy nhiên cũng có những ngoại lê:Nonconventional cash flows: dòng tiền thay đổi dấu hơn 1 lầnMutual exclusive projects: chỉ được chọn một dự án trong số nhiều dự ánĐầu tư ban đầu có sự khác biệt lớnThời gian của dòng tiền có sự khác biệt lớnNonconventional Cash FlowsChúng ta có thể có nhiều hơn một IRRGiả sử như chúng ta sẽ phải đầu tư $90,000 ban đầu và thu được những khoản tiền như sau:Năm 1: 132,000Năm 2: 100,000Năm 3: -150,000Tỉ lệ chiết khấu là15%.Chúng ta nên chấp nhận hay từ chối dự án?IRR = 10.11% and 42.66%Mutually Exclusive ProjectsPeriodProject AProject B0-500-40013253252325200IRR19.43%22.17%NPV64.0560.74Tỉ suất sinh lời yêu cầu của cả 2 dự án là 10%.Bạn sẽ chọn dự án nào và vì sao?Xung đột giữa NPV và IRRKhi NPV và IRR cho kết quả khác nhau, chúng ta nên luôn luôn sử dụng NPVPhương pháp IRR không đáng tin cậy trong 2 trường hợpNonconventional cash flowsMutually exclusive projectsModified IRR (MIRR)Tính giá trị hiện tại của dòng tiền ra sử dụng lãi suất tiền vayTính giá trị tương lai của dòng tiền vào sử dụng lãi suất tiền gửiTìm tỉ lệ chiết khấu tương ứng với 2 giá trị đó  MIRRLợi ích: có thể sử dụng cả lãi suất tiền vay và lãi suất tiền gửi để tính toánModified IRR (tiếp)IRR được tính toán dựa trên giả thuyết rằng lợi nhuận của dự án có thể được tái đầu tư với tỉ lệ chiết khấu IRR để tạo ra lợi nhuận trong tương laiTuy nhiên, giả thiết này không phải lúc nào cũng đúng nên MIRR là một phương pháp có thể đối phó với sự thay đổi nàyVí dụABC is considering a proposed project with the following cash flows. Should this project be accepted based on the modified internal rate of return if both the discount rate and the reinvestment rate are 12.6 percent? Why or why not?YearCash Flows0-$148,5001$32,8002$64,2003-$7,5004$87,300Tác động của thuế, chi phí cơ hội và một số yếu tố đến dòng tiền dự án Dòng tiền phù hợp của dự ánKhi hoạch định vốn cho 1 dự án, chúng ta chỉ nên xem xét những dòng tiền xuất hiện (hoặc không xuất hiện) nếu dự án được thông quaDòng tiền đó gọi là dòng tiền phù hợp của dự án (incremental cash flows), là hệ quả trực tiếp của việc chấp nhận thực hiện dự ánDòng tiền phù hợp của dự án (tiếp)Khi xem xét dòng tiền của dự án, bạn phải luôn luôn đặt câu hỏi “Có phải khoản tiền này chỉ xuất hiện khi chúng ta thông qua dự án?”Nếu câu trả lời là đúng, ta nên sử dụng khoản tiền này khi làm công tác hoạch định vốnNếu câu trả lời là không, ta không nên sử dụng khoản tiền này khi làm công tác hoạch định vốnNếu câu trả lời là một phần, ta chỉ nên sử dụng phần xuất hiện bởi sự tồn tại của dự án khi làm công tác hoạch định vốn (1) Thuế (Taxes)?Là dòng tiền tăng thêm (mang dấu âm). Thu nhập trước thuế – thuế = Thu nhập ròng/sau thuếCần tính vào dòng tiền của dự án.(2) Chi phí cơ hội (Opportunity Costs)?Là dòng tiền tăng thêm.Ví dụ, nếu doanh nghiệp sử dụng một tài sản hiện có cho một dự án mới, doanh nghiệp đã bỏ qua các cơ hội để sử dụng tài sản vào mục tiêu sinh lợi khác. Đây được coi là dòng tiền tăng thêm (tuy mang dấu âm – outflows). (3) Chi phí chìm (Sunk costs)?KHÔNG PHẢI dòng tiền tăng thêm.Chi phí chìm là chi phí đã chi ra, độc lập với việc doanh nghiệp ra quyết định chấp nhận hoặc loại bỏ dự án.Không tính chi phí chìm vào dòng tiền dự án.(4) Tác động phụ (Side effects)?Là dòng tiền tăng thêm.Mọi hệ quả của dự án đều phải được tính đến.Tác động phụ có thể có lợi hoặc có hại. Erosion – dự án mới làm “xói mòn”, ảnh hưởng xấu đến dòng tiền của các dự án hiện tại.Synergy – dự án mới làm tăng dòng tiền cho các dự án hiện hành.(5) Chi phí tài chínhLãi suất ngân hàngChi phí phát hành trái phiếuChi phí phát hành cổ phiếu.(6) Thay đổi cơ cấu vốn lưu độngĐầu tư thêm cho vốn lưu độngCắt bớt 1 phần vốn lưu động(7) Khấu hao tài sản (Depreciation)?Là dòng tiền tăng thêm.Khấu hao: mang lại tiết kiệm thuế (tax shield). Không thực sự là dòng tiền chảy ra, nhưng đã bị trừ khỏi thu nhập chịu thuế (dòng tiền từ hđ SXKD). Cách tính khấu haoPhương pháp khấu hao tuyến tính (theo đường thẳng)Phương pháp khấu hao theo số dư giảm dầnPhương pháp khấu hao theo tổng sốGiá trị thanh lý sau thuếNếu giá trị thanh lý không bằng giá trị sổ sách của tài sản, chúng ta phải xét đến tác động của thuếGiá trị sổ sách = tiền đầu tư – tổng khấu haoGiá trị thanh lý sau thuế = Giá trị thanh lý – T*(Giá trị thanh lý - giá trị sổ sách) Tính toán dòng tiềnOperating Cash Flow (OCF) = EBIT + depreciation – taxesOCF = Net income + depreciation (when there is no interest expense)Cash Flow From Assets (CFFA) = OCF – net capital spending (NCS) – changes in NWCTính toán dòng tiền (tiếp)Year0123OCF$51,780$51,780$51,780Change in NWC-$20,00020,000NCS-$90,000 CFFA-$110,00$51,780$51,780$71,780Lựa chọn các dự án có vòng đời khác nhauGiả sử 1 công ty phải lựa chọn giữa 2 thiết bị máy có thời gian sử dụng không giống nhau. Công ty nên chọn mua cái nào?Nếu sử dụng NPV trong trường hợp này, công ty đã bỏ qua một thực tế là họ sẽ phải mua một cái máy mới sớm hơn so với cái kia!Ví dụMột công ty đang lựa chọn giữa 2 phương án:Máy A phải đầu tư ban đầu là $100,000, chỉ có thể sử dụng trong 6 năm. Trong 6 năm đó, công ty sẽ thu được dòng tiền là $150,000/năm từ máy AMáy B phải đầu tư ban đầu là $250,000, chỉ có thể sử dụng trong 3 năm. Trong 3 năm đó, công ty sẽ thu được dòng tiền là $300,000/năm từ máy BChọn máy nào?Với tỉ lệ 12%, NPV(A) = $516,710 NPV(B) = $470,550Theo NPV: có lẽ nên chọn máy A vì tổng chi phí thấp hơn máy B. . Quyết định này có thể sai lầm! Điều chỉnh để các dự án kết thúc cùng lúc (Matching Cycle Approach)Lặp đi lặp lại các dự án cho đến khi chúng kết thúc cùng lúcNămMáy AMáy B12%0-100-25011503002150300315050415030051503006150300NPV516.71 805.48Tính toán chi phí sử dụng bình quân (Equivalent annuity cash flow– EAC)Với phương pháp này, chúng ta sẽ tính giá trị dòng niên kim có NPV bằng với NPV gốc của dự ánNămMáy AMáy B12%0-100-250115030021503003150300415051506150NPV516.71470.55EAC$125.68 $195.91