Bài viết Sáu bài học của thị trường hiệu quả

Sáu bài học của thị trường hiệu quả Việc lựa chọn các bài toán đố sẽ mất nhiều thì giờ, nhưng chúng ta tin rằng hiện có một số nhất trí rộng rãi là các thị trường vốn hoạt động đủ tốt đến nỗi hiếm có các cơ hội kiếm tỷ suất sinh lời một các dễ dàng. Vì vậy, các nhà kinh tế tình cờ gặp các trường hợp mà giá thị trường rõ ràng là bất thường, họ không ném giả thuyết thị trường hiệu quả vào đống rác kinh tế. Thay vào đó, họ suy nghĩ một cách cẩn thận xem liệu có thiếu mất một thành tố nào đó mà các lý thuyết của họ đã bỏ qua không. Vì vậy, chúng ta đề nghị các giám đốc tài chính nên chấp nhận là, ít nhất là ở điểm khởi đầu, giá chứng khoán là phải chăng và rất khó để phán đoán vượt qua được thị trường. Điều này có các ý nghĩa quan trọng đối với một giám đốc tài chính. Bài học 1: Thị trường không có trí nhớ Theo hình thức yếu của giả thuyết thị trường hiệu quả, chuỗi các thay đổi trong giá cả trong quá khứ không chứa đựng thông tin về thay đổi giá trong tương lai. Các nhà kinh tế đã diễn tả cùng ý kiến này một cách chính xác hơn khi nói rằng thị trường không có trí nhớ. Đôi khi có vẻ như các giám đốc tài chính hành động như là điều này không đúng. Thí dụ, các nghiên cứu của Taggart và các nhà kinh tế khác ở Mỹ và của Marsh ở Anh cho thấy các giám đốc thường thiên về tài trợ vốn cổ phần hơn là tài trợ nợ sau khi có các tăng giá bất thường. Ý kiến của họ là phải chụp lấy thị trường khi giá đang cao. Tương tự, họ thường do dự không muốn phát hành cổ phần khi giá sụt, họ thường muốn chờ cho đến khi giá tăng trở lại. Nhưng chúng ta biết rằng thị trường không có trí nhớ và các chu kỳ mà các giám đốc thường trông mong thì không hiện hữu. Đôi khi một giám đốc tài chính sẽ có thông tin nội bộ cho thấy là cổ phần của doanh nghiệp được định giá cao hay giá thấp. Thí dụ, giả dụ có một vài tin tức tốt mà bạn biết trong khi thị trường không biết. Giá cổ phần sẽ tăng nhanh khi tin tức được tiết lộ. Vì vậy, nếu công ty bán cổ phần với giá hiện tại, công ty đang cung ứng một giá hời cho các cổ đông mới với phần thiệt do các cổ đông hiện hữu gánh chịu. Tự nhiên là các giám đốc sẽ do dự không muốn bán cổ phần mới khi họ có các thông tin nội bộ thuận lợi. Nhưng thông tin này không liên quan đến lịch sử của giá cổ phần. Cổ phần của công ty bạn có thể đang bán với giá bằng phân nửa giá cách đây một năm, tuy nhiên bạn có thể có thông tin đặc biệt nào đó cho thấy là cổ phần của công ty mình vẫn đang được định giá rất cao. Hay có thể nó được định dưới giá ở mức gấp hai lần giá năm vừa rồi. Bài học 2: Hãy tin vào giá thị trường Trong một thị trường hiệu quả, bạn có thể tin vào giá cả, vì giá cả chứa đựng tất cả thông tin có sẵn về giá trị của mỗi chứng khoán. Điều này có nghĩa là trong một thị trường hiệu quả, không có cách nào để hầu hết các nhà đầu tư đạt được một tỷ suất sinh lợi cao hơn liên tục. Để làm được như vậy, bạn không chỉ cần biết nhiều hơn bất kỳ người nào khác, mà còn cần biết nhiều hơn tất cả mọi người khác. Thông điệp này rất quan trọng cho một giám đốc tài chính chịu trách nhiệm về chính sách tỷ giá hối đoán hay về mua và bán nợ của một doanh nghiệp. Nếu bạn làm việc trên cơ sở là bạn thông minh hơn những người khác trong việc dự báo các thay đổi trong tỷ giá hối đoái hay các biến chuyển lãi suất, bạn sẽ đánh đổi một chính sách tài chính thích hợp để nhận lấy các ảo ảnh không thể năm bắt được. Các tài sản của công ty cũng có thể chịu tác động trực tiếp của niềm tin của ban giám đốc vào các kỹ năng đầu tư của mình. Thí dụ, một công ty có thể mua một công ty khác đơn giản chỉ vì ban giám đốc nghĩ rằng cổ phần của công ty kia được định dưới giá. Khoảng phân nửa các trường hợp cổ phần của công ty được mua lại, qua nhận thức sau đó hóa ra bị định dưới giá. Nhưng phân nửa các trường hợp kia là được định giá cáo. Tính trung bình thì giá trị sẽ đúng, vì vậy mua lại một công ty khác là một trò chơi công bình, ngoại trừ các chi phí mua lại. Tháng 12 năm 1994, quận Cam, một trong những quận giàu nhất ở Mỹ, công bố bị lỗ 1,7 tỷ đô la trong danh mục đầu tư. Phần lỗ phát sinh vì giám đốc ngân khố quận là Robert Citron đã huy động các khoản vay ngắn hạn lớn để đặt cược vào một tăng giá các trái phiếu dài hạn. Các trái phiếu mà quận đã mua được hỗ trợ bởi các khoản vay thế chấp do chính phủ bảo đảm. Tuy nhiên, một số trái phiếu này thuộc loại bất thường được gọi là trái phiếu có lãi suất biến đổi ngược chiều, có nghĩa là khi lãi suất tăng, chi trả lãi cho mỗi trái phiếu giảm, và ngược lại. Trái phiếu có lãi biến đổi ngược chiều rủi ro nhiều hơn trái phiếu thông thường. Khi lãi suất tăng, giá của tất cả trái phiếu đều sụt, nhưng giá của trái phiếu lãi suất biến đổi ngược chiều sụt gấp đôi vì chi trả lãi sụt trong khi suất chiết khấu tăng. Như vậy, chắc chắn rằng với chính sách của Robert Citron vay tiền để đầu tư vào trái phiếu lãi suất biến đổi ngược chiều, khi lãi suất sau đó tăng, ngược lại với dự báo của ông, quỹ đã phải gánh chịu những khoản thua lỗ khổng lồ. Giống như Robert Citron, các giám đốc tài chính đôi khi “đặt cược lớn” vì tin rằng họ có thể tính được hướng biến động của lãi suất, giá cổ phần hay hối suất, và đôi khi các ông chủ của họ khuyến khích họ đầu cơ. Chúng ta không định ám chỉ rằng đầu cơ như vậy luôn luôn đưa đến thua lỗ như trong trường hợp quận Cam, vì trong một thị trường hiệu quả, các nhà đầu cơ thắng thường mà thua cũng thường. Nhưng những giám đốc tài chính của doanh nghiệp cũng như giám đốc ngân khố thành phố nên tin tưởng vào giá cả thị trường hơn là gánh chịu các rủi ro lớn khi cố gắng tìm kiếm tỷ suất sinh lợi giao dịch mua bán. Bài học 3: Hãy đọc sâu Nếu thị trường hiệu quả, giá cả chứa đựng tất cả thông tin có sẵn. Vì vậy, chỉ cần chúng ta biết cách đọc sâu, giá cổ phần có thể cho chúng ta biết nhiều về tương lai. Những đánh giá của thị trường về chứng khoán của công ty cũng có thể cung cấp những thông tin quan trọng về các triển vọng của công ty. Như vậy, nếu các trái phiếu của công ty đang cung ứng với một tỷ suất sinh lợi đáo hạn cao hơn trung bình, bạn có thể suy diễn rằng công ty có thể đang gặp vấn đề. Thí dụ: Giả dụ các nhà đầu tư tin rằng lãi suất sẽ tăng trong năm tới. Trong trường hợp này, họ sẽ thích chờ trước khi cung cấp các khoản vay dài hạn, và một doanh nghiệp nào đó muốn vay dài hạn hôm nay sẽ phải đưa ra một mức lãi suất cao hơn. Nói cách khác, lãi suất dài hạn sẽ phải cao hơn lãi suất một năm. Chênh lệch giữa lãi suất dài hạn và ngắn hạn cho bạn biết đôi chút về điều mà các nhà đầu tư kỳ vọng sẽ xảy ra cho lãi suất ngắn hạn trong tương lai. Bài học 4: Không có các ảo tưởng tài chính Trong một thị trường hiệu quả, không có các ảo tưởng tài chính. Các nhà đầu tư chỉ quan tâm một cách thực tế đến các dòng tiền của doanh nghiệp và phần của các dòng tiền này mà họ có quyền hưởng. Bài học 5: Phương án tự làm lấy Trong một thị trường hiệu quả, các nhà đầu tư sẽ không trả tiền cho người khác để nhờ làm việc mà tự họ cũng làm được tốt như vậy. Như chúng ta sẽ thấy, nhiều cuộc tranh luận trong tài trợ doanh nghiệp tập trung vào việc các cá nhân có thể sao chép hay tái tạo các quyết định tài chính doanh nghiệp tốt như thế náo. Thí dụ, các công ty thường biện minh các sáp nhập trên cơ sở là chúng mang đến một doanh nghiệp đa dạng hóa hơn và do đó ổn định hơn. Nhưng nếu các nhà đầu tư có thể nắm giữ cổ phần của cả hai công ty, tại sao họ lại phải cảm ơn các công ty về việc đa dạng hóa này? Thường thì việc đa dạng hóa dễ hơn và rẻ hơn cho họ hơn là cho các công ty. Giám đốc tài chính cần hỏi cùng câu hỏi khi xem xét liệu phát hành nợ tốt hơn hay phát hành cổ phần thường tốt hơn. Nếu doanh nghiệp phát hành nợ, doanh nghiệp sẽ tạo ra đòn bẩy tài chính. Kết quả là cổ phần sẽ rủi ro hơn và sẽ phải cung ứng một tỷ suất sinh lợi mong đợi cao hơn. Nhưng các cổ đông có thể đạt được đòn bẩy tài chính mà không cần doanh nghiệp phát hành nợ: họ có thể vay tiền cho riêng họ. Vì vậy, vấn đề của giám đốc tài chính là quyết định xem liệu công ty có thể phát hành nợ rẻ hơn là cá nhân cổ đông không. Bài học 6: Đã xem một cổ phần, hãy xem tất cả Tính co giãn của cầu đối với bất cứ một vật phẩm nào đo lường phần trăm thay đổi trong số lượng cầu cho mỗi phần trăm tăng thêm của giá cả. Nếu vật phẩm có các sản phẩm thay thế tương lai, tính co giãn sẽ âm; nếu không nó sẽ gần zero. Thí dụ, cà phê là một hàng hóa ổn định, có tính co giãn của cầu khoản -0,2. Nghĩa là một thay đổi 5% trong giá cà phê làm thay đổi doanh số khoản -0,2 x 0,05 = - 0,01; nói cách khác, nó chỉ làm giảm mức cầu khoảng 1%. Người tiêu dùng thường xem các nhãn hiệu cà phê khác nhau như là các sản phẩm thay thế gần nhau hơn. Các nhà đầu tư không mua một cổ phần vì tính chất độc đáo của nó; mà vì nó cung ứng một triển vọng tỷ suất sinh lợi phải chăng so với rủi ro của nó. Điều này có nghĩa là các cổ phần, hầu như là các thế phẩm tuyệt đối. Vì vậy, mức cầu đối với cổ phần một công ty sẽ có tính co giãn cao. Nếu tỷ suất sinh lợi triển vọng của nó quá thấp so với rủi ro, sẽ không ai muốn nắm giữ cổ phần này. Nếu ngược lại, mọi người sẽ tranh nhau mua. Giả dụ bạn muốn bán một lượng lớn cổ phần. Vì cầu có tính co giãn, thông thường bạn kết luận rằng bạn chỉ cần cắt giảm nhẹ giá để bán cổ phần của mình. Không may là mọi việc sẽ không nhất thiết diễn ra như vậy. Khi bạn bán cổ phần, các nhà đầu tư khác có thể nghi ngờ là bạn muốn vất bỏ nó vì một lý do nào đó mà họ không biết. Vì vậy, họ sẽ điều chỉnh lại đánh giá của họ về giá trị của cổ phần của bạn theo chiều hướng đi xuống nghĩa là cổ phần sẽ giảm nhiều hơn. Cầu thì vẫn co giản, nhưng toàn bộ đường cong cầu sẽ đi xuống. Cầu co giản không ngụ ý là bạn có thể bán một lượng lớn cổ phần sát với gián thị trường cho đến khi nào bạn có thể thuyết phục các nhà đầu tư khác rằng bạn không có thông tin riêng.