Bài giảng Tài chính doanh nghiệp nâng cao - Chương 5: Sáp nhập, mua lại và thoái vốn - Bùi Ngọc Toản

Chương 5 Sáp nhập, mua lại và thoái vốn Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản Email: buitoan.hui@gmail.com Nội dung chính 5.1 Các hình thức cơ bản của mua lại 5.2 Giá trị cộng hưởng 5.3 Nguồn gốc của giá trị cộng hưởng 5.4 Hai tác động phụ về tài chính của hoạt động mua lại công ty 5.5 Chi phí của cổ đông từ việc giảm rủi ro 5.6 Hiện giá thuần của việc sáp nhập 5.7 Thâu tóm thân thiện so với thâu tóm thù địch Nội dung chính 5.8 Các chiến thuật phòng thủ 5.9 Sáp nhập có làm tăng thêm giá trị cho công ty? 5.10 Các hình thức thuế trong thương vụ mua lại 5.11 Hạch toán kế toán các thương vụ mua lại 5.12 Mua lại bằng nợ vay và chuyển đổi sang công ty cổ phần nội bộ 5.13 Thoái vốn 5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại Gồm 3 hình thức cơ bản: (1) Sáp nhập hoặc hợp nhất. (2) Mua lại cổ phiếu. (3) Mua lại tài sản. 5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại • Sáp nhập (merger) liên quan đến việc nhập một công ty vào một công ty khác. Công ty bị sáp nhật chấm dứt việc tồn tại. • Hợp nhất (consolidation) tương tự như một thương vụ sáp nhập ngoại trừ sẽ cho ra đời một công ty hoàn toàn mới. SÁP NHẬP HOẶC HỢP NHẤT • Mua cổ phiếu có quyền bầu cử của công ty này bằng tiền mặt, cổ phiếu hoặc các chứng khoán khác. MUA LẠI CỔ PHIẾU • Một công ty có thể mua lại một công ty khác bằng cách mua lại tất cả tài sản của công ty đó, kể cả các khoản nợ. • Mua lại tài sản đòi hỏi quyền bỏ phiếu chính thức của các cổ đông trong công ty mục tiêu. MUA LẠI TÀI SẢN 5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại - Sáp nhập và hợp nhất là hình thức ít tốn chi phí dưới góc độ pháp lý, nhưng hình thức này đòi hỏi bỏ phiếu để quyết định sự chấp thuận của các cổ đông. - Mua lại cổ phần không đòi hỏi các cổ đông phải bỏ phiếu để chấp thuận và thường được thực hiện dưới hình thức chào mua. Tuy nhiên, thật khó để nắm quyền kiểm soát 100% theo hình thức chào mua này. - Mua lại tài sản có chi phí tương đối cao bởi vì hình thức này đòi hỏi sự chuyển giao quyền sở hữu tài sản và sự chuyển giao này thường là tốn kém hơn. 5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại Hệ thống phân loại: Mua lại theo chiều ngang • Công ty mua lại và công ty mục tiêu đều kinh doanh cùng một ngành. Mua lại theo chiều dọc • Mua lại theo chiều dọc liên quan đến các công ty có sự khác nhau ở các giai đoạn trong quy trình sản xuất. Mua lại tổ hợp • Công ty mua lại và công ty mục tiêu không liên quan với nhau. 5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại Câu hỏi thảo luận: Bạn hãy lấy ví dụ về một thương vụ mua lại trong thực tế tại Việt Nam. Đồng thời, bạn hãy cho biết thương vụ mua lại này thuộc hình thức mua lại nào? 5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại • MỘT SỐ LƯU Ý VỀ THÂU TÓM ( TAKEOVERS) Thâu tóm có thể được thực hiện thông qua phương thức mua lại, lôi kéo các cổ đông bất mãn hay giành sự uỷ quyền, thông qua các giao dịch chuyển đổi công ty cổ phần đại chúng thành công ty cổ phần nội bộ. Do đó, thâu tóm bao gồm các hoạt động rộng hơn so với mua lại. 5.2. Giá trị cộng hưởng Giá trị cộng hưởng xuất hiện nếu giá trị của công ty kết hợp từ thương vụ hợp nhất lớn hơn tổng giá trị của công ty mua lại và công ty mục tiêu trước khi được hợp nhất. 5.2. Giá trị cộng hưởng Giả định công ty A đang có ý định mua lại công ty B. Giá trị của công ty A là VA và giá trị của công ty B và VB Giá trị của công ty sau khi được kết hợp là VAB Giá trị cộng hưởng (∆V) = VAB – (VA + VB) -> Giá trị của công ty B đối với công ty A: V*B = ∆V + VB ∆CFt = ∆Doanh thut - ∆Chi phít - ∆Thuết - ∆Chi tiêu vốnt 5.2. Giá trị cộng hưởng Ví dụ 5.1: 5.2. Giá trị cộng hưởng Ví dụ 5.1: 5.3. Nguồn gốc của giá trị cộng hưởng - Gia tăng doanh thu. - Giảm chi phí. - Lợi ích từ thuế. - Nhu cầu chi tiêu vốn được giảm thiểu. 5.4. Hai tác động phụ về tài chính của hoạt động mua lại công ty - Tăng trưởng thu nhập. - Đa dạng hoá. -> Các cổ đông không thể có được lợi ích từ việc sáp nhập khi mà việc sáp nhập được thực hiện chỉ nhằm mục tiêu đa dạng hoá hoặc tăng trưởng trong thu nhập. Sự giảm thiểu trong rủi ro từ việc sáp nhập có thể giúp ích các trái chủ nhưng sẽ làm tổn hại các cổ đông. 5.5. Chi phí của cổ đông từ việc giảm rủi ro - Việc sáp nhập thường có lợi cho các chủ nợ. Khi rủi ro của công ty kết hợp (sau sáp nhập) giảm đi thì lợi ích của chủ nợ nhận được sẽ tăng lên. - Trong trường hợp không có giá trị cộng hưởng, các cổ đông bị tổn thất đúng bằng giá trị lợi ích chủ nợ nhận được. - Trong thực tế, lợi ích của cổ đông trong trường hợp sáp nhập phụ thuộc rất nhiều vào độ lớn của giá trị cộng hưởng. Câu hỏi thảo luận: trong trường hợp không có giá trị cộng hưởng, các cổ đông có thể giảm bớt khoản thiệt hại của họ như thế nào? 5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập Giả định rằng giá trị cộng hưởng tạo ra là $100. 5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập NPV từ sáp nhập mà công ty mua lại được hưởng = giá trị cộng hưởng – giá trị phần bù Hoặc: NPV = V*B – chi phí để mua công ty B với V*B là giá trị của công ty B đối với công ty A. Nếu có xác suất sáp nhập, giá trị thị trường của công ty A = Giá trị thị trường công ty A khi sáp nhập x Xác suất sáp nhập + Giá trị thị trường công ty A không sáp nhập x Xác suất không sáp nhập 5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập Ví dụ 5.2: Tại 2 doanh nghiệp A và B có tài liệu sau (đơn vị: 1,000 đồng): Cả 2 DN A và B đều sử dụng 100% vốn chủ sở hữu. Ban giám đốc DN B đồng ý bán DN B cho DN A với giá 7,500. Thanh toán bằng tiền mặt hay cổ phiếu. Giá trị DN B theo đánh giá của DN A: 8,000. DN A có nên mua DN B? Nên trả bằng tiền mặt sẵn có hay phát hành cổ phiếu để mua? DN A DN B 1. Giá một cổ phiếu 25 12 2. Số lượng cổ phiếu 1,000 500 3. Tổng giá trị thị trường 25,000 6,000 5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập Ví dụ 5.2: - Mua bằng tiền mặt: DN A sử dụng tiền mặt sẵn có để mua tất cả cổ phiếu của DN B: NPV = V*B – chi phí để mua, sáp nhập DN NPV = 8,000 – 7,500 = 500 DN AB sau khi mua DN B sẽ có 1,000 cổ phiếu đang lưu hành trên thị trường. Giá trị DN AB sau khi mua DN B: VAB = VA + (V*B – chi phí để mua, sáp nhập DN) VAB = 25,000 + (8,000 – 7,500) = 25,500 Giá một cổ phiếu của DN AB sau khi mua: 25,500 / 1,000 = 25.5 Giá trị tăng thêm của một cổ phiếu của DN AB sau khi mua DN B: 25.5 – 25 = 0.5 5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập Ví dụ 5.2: - Mua bằng cách phát hành cổ phiếu: VAB = (VA + VB) +êV VAB = 25,000 + 6,000 + 2,000 = 33,000 Số lượng cổ phiếu DN A phải trả cho DN B: 7,500 / 25 = 300 Số lượng cổ phiếu của DN AB sau khi mua: 1,000 + 300 = 1,300 Giá một cổ phiếu của DN AB sau khi mua: 33,000 / 1,300 = 25.38 (a) Chi phí thực sự mà DN A trả cho DN B: 25.38 * 300 = 7,615.38 NPV của thương vụ này: NPV = V*B – chi phí để mua, sáp nhập DN NPV = 8,000 - 7,615.38 = 384.62 Thu nhập một cổ phiếu của DN A tăng lên: 384.62 / 1,000 = 0.38 Giá một cổ phiếu của DN A sau khi mua DN B: 25 + 0.38 = 25.38 (b) Kết quả tính toán (a) và (b) là giống nhau. 5.7. Thâu tóm thân thiện so với thâu tóm thù địch Câu hỏi thảo luận: theo bạn, các thương vụ sáp nhập thường được tiến hành như thế nào? 5.8. Các chiến thuật phòng thủ Câu hỏi thảo luận: theo bạn, các công ty thường làm gì để phòng thủ trước nguy cơ bị mua lại? 5.9. Sáp nhập có làm tăng thêm giá trị cho công ty? Trong các nghiên cứu thực nghiệm về các thương vụ mua lại và sáp nhập, các cổ đông của công ty mục tiêu thường nhận được lợi ích rất tốt. Tác động của sáp nhập đối với lợi ích của cổ đông công ty mua lại thì không rõ ràng. Câu hỏi thảo luận: theo bạn, sáp nhập có làm tăng thêm giá trị cho công ty (công ty mua lại, công ty mục tiêu) hay không? 5.10. Các hình thức thuế trong thương vụ mua lại Sáp nhập và mua lại có thể là những giao dịch chịu thuế hoặc những giao dịch miễn thuế. 5.11. Hạch toán kế toán các thương vụ mua lại Sáp nhập và mua lại liên quan đến vấn đề phức tạp về thuế và các quy định trong kế toán. 5.12. Mua lại bằng nợ vay và chuyển đổi sang công ty cổ phần nội bộ Trong một giao dịch chuyển đổi sang công ty cổ phần nội bộ, một nhóm nhà đầu tư (thường bao gồm ban quản lý công ty) mua tất cả cổ phần của các cổ đông còn lại. Cổ phiếu của công ty này bây giờ sẽ không còn được giao dịch đại chúng. Mua lại bằng nợ vay chính là giao dịch chuyển đổi sang công ty cổ phần nội bộ nhưng được tài trợ bằng tỷ lệ nợ vay rất cao. 5.13. Thoái vốn - Bán một bộ phận của công ty. Thể loại cơ bản nhất của thoái vốn chính là bán đi một phần hoạt động của công ty, một đơn vị kinh doanh, một phân khúc hoặc một phần tài sản cho một công ty khác. - Chia tách công ty. - Chia tách và bán hoàn toàn công ty con. - Phát hành cổ phiếu theo bộ phận kinh doanh. Ôn tập Câu 1: Bạn hãy lấy ví dụ về một thương vụ mua lại trong thực tế tại Việt Nam. Nhận xét về tác động của thương vụ này đến giá trị doanh nghiệp ở thời điểm trước và sau khi xảy ra thương vụ. Ôn tập Câu 2: Công ty A hiện đang có 20.000.000 cổ phiếu thường đang lưu hành trên thị trường với giá 45.000 đồng/cổ phiếu, lợi nhuận sau thuế là 200 tỷ đồng. Công ty đang xem xét hai phương án như sau: Phương án 1: đầu tư mới một dự án với số tiền 300 tỷ đồng. Biết rằng công ty áp dụng chính sách cổ tức sử dụng phần còn dư và duy trì tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu là 1,2. Phương án 2: công ty A mua công ty B với giá 300 tỷ đồng bằng cách phát hành cổ phiếu thường, giá trị gia tăng của việc mua lại này là 100 tỷ đồng. Biết rằng công ty B có 9.000.000 cổ phiếu thường đang lưu hành trên thị trường với giá 17.000 đồng/cổ phiếu. Ôn tập Câu 2: a. Trước khi xem xét hai phương án, nếu công ty A muốn duy trì tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu là 1,2 thì giá trị nợ vay mới của công ty là bao nhiêu? b. Xác định cổ tức trên mỗi cổ phiếu của công ty A trong phương án 1? c. Xác định chi phí thực sự của việc mua lại công ty bằng cách phát hành cổ phiếu trong phương án 2? d. Xác định NPV của việc mua lại công ty bằng cách phát hành cổ phiếu trong phương án 2? Công ty A có nên mua lại công ty B bằng cách phát hành cổ phiếu không? Kết thúc chương 5