Bài giảng Sáp Nhập Và Tái Cơ Cấu Công Ty

Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 1 9/13/03 Bài 18 Sáp Nhập Và Tái Cơ Cấu Công Ty I – Giới thiệu: Sáp nhập (Mergers) và mua lại công ty (Acquisition) đã và đang là 01 phương tiện ngày càng quan trọng trong việc tái phân bổ nguồn lực trong nền kinh tế thế giới và cho việc thực thi chiến lược công ty. Một hệ thống cấu trúc hạ tầng đã và đang ngày càng phát triển nhằm làm cho các giao dịch sáp nhập và mua lại công ty trở nên dễ dàng hơn. Hệ thống này bao gồm: Các ngân hàng đầu tư (Investment banks), các văn phòng luật sư, các công ty tư vấn, kế toán viên, tạp chuyên ngành các nhà đầu tư tư nhân và thậm chí cả các thám tử tư. Cuối thập kỷ 90s thế kỷ 20, nền kinh tế TG đã chứng kiến một làn sóng sáp nhập ồ ạt giữa các công ty lớn, với mục tiêu làm tăng sức mạnh và tính cạnh tranh của các công ty này trước xu thế toàn cầu hóa và sự thay đổi chóng mặt của công nghệ mới, khiến cho thị trường thế giới trở nên biến động và khó dự đoán hơn. Bảng dưới đây liệt kê một vài các vụ sáp nhập quan trọng xảy ra trong thời kỳ này. Công ty mua Công ty bị mua Số tiền giao dịch (tỷ usd) Boeing McDonnell Douglas 13.4 Compaq Computer Digital Equipment 9.1 Texas Utilities Energy Group Plc (UK) 11.0 Bristish petroleum Amoco Corp 48.2 Nationsbank Corp BankAmerica Corp 61.6 Daimler-Benz Chrysler 38.3 Travelers Group, Inc Citicorp 83.0 Exxon Mobil 80.1 Để hiểu vì sao sáp nhập và mua lại công ty góp phần tái phân bố nguồn lực trong nền kinh tế thế giới và thực thi chiến lược công ty, chúng ta cần khảo sát các vấn đề sau: 1 – CaÙc dạng sáp nhập 2 – Động cơ của việc sáp nhập 3 – Lọi ích và chi phí của các vụ sáp nhập và mua lại công ty 4 – Các vấn đề về pháp lý, thuế và kế toán (sẽ được trình bày rãi rác trong các phần khác của bài) 5 – Cuộc chiến giành quyền kiểm soát công ty và các chiến thuật. 6 – Những điểm cần lưu ý khi thực hiện 01 vụ sáp nhập 7 – Sáp nhập và nền kinh tế: (sẽ được trình bày rãi rác trong các phần khác của bài) II – Các dạng sáp nhập: 1. Sáp nhập hàng ngang (Horizontal Merger): Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 2 9/13/03 Là dạng sáp nhập xảy ra giữa hai công ty hoạt động trong cùng một ngành . Hầu hết những vụ sáp nhập hàng ngang xảy ra vào cuối thập kỷ 90 của thế kỷ 20. Điển hình là những vụ sáp nhập giữa các ngân hàng như Chemical bank sáp nhập với Chase, hoặc Nations bank mua lại BankAmerica, hay như Daimler-Benz’s mua lại Chrysler, hoặc Bristish Petroleum mua lại Amoco. Lợi ích của việc sáp nhập hàng ngang là: a. Tạo ra vị thế độc quyền: Vị thế độc quyền làm giảm tính cạnh tranh, làm cho đường cầu hàng hóa của công ty trở nên kém co giản hơn (less elastic), công ty định giá hàng hoá của mình ở mức giá độc quyền để tạo ra lợi nhuận độc quyền. Trên bình diện kinh tế, nguồn lực không được xử dụng ở mức tối ưu, người tiêu dùng phải trả giá cao hơn, chỉ có công ty là có lợi. Chính vì vậy, các chính phủ rất quan tâm đến những vụ sáp nhập hàng ngang, đã ban hành luật chống độc quyền nhằm ngăn chặn những vụ sáp nhập có thể tạo ra vị thế độc quyền cho công ty. b. Cải thiện hiệu quả hoạt động: Cải thiện hiệu quả hoạt động đạt được nhờ thông qua việc cắt giảm chi phí hoạt động như: đóng cửa một số chi nhánh dư thừa, cắt giảm lao động dư thừa, giảm chi phí quảng cáo, giảm chi phí tiếp cận thị trường, giảm chi phí nợ vay … 2. Sáp nhập hàng dọc (Vertical Merger): Là dạng sáp nhập xảy ra giữa những công ty có các giai đoạn sản xuất khác nhau. Công ty mua có thể mở rộng hoạt động của nó bằng cách mua lại những công ty cung cấp nguyên liệu đầu vào cho hoạt động sản xuất của nó hoặc mua lại những công ty bao tiêu sản phẩm đầu ra của nó. Dạng sáp nhập này xảy ra ồ ạt vào thập niên 20 đầu thế kỷ. Gần đây thì có vụ sáp nhập trong đó công ty AT&T mua lại Tel-communication Inc (TCI), một công ty truyền hình cáp. Kế hoạch của AT&T khi mua lại công ty này là cải tiến hệ thống cáp của TCI để AT&T có thể cung cấp dịch vụ điện thoại trực tiếp đến khách hàng địa phương. Xu thế gần đây cho thấy, các công ty hình thành từ các vụ sáp nhập hàng dọc trước đây đang có khuynh hướng chia tách công ty mẹ (Spin-offs) thành những công ty con độc lập. Công ty mẹ chỉ giữ lại các hoạt động kinh doanh chính (Core businesses), có tính sinh lời cao, nguyên liệu đầu vào được mua lại từ nơi khác (outsourcing) thay vì tự sản xuất như trước đây. Sự chia tách này nhằm làm tăng tính hiệu quả và sức cạnh tranh cho các công ty mẹ cũng như cho các công ty con mới được chia tách. 3. Sáp nhập tạo ra tổ hợp độc quyền kinh tế (Conglomerate Merger): Là dạng sáp nhập giữa những công ty hoạt động trong những ngành chẳng liên hệ gì với nhau. Dạng sáp nhập này đã từng xảy ra ồ ạt vào các 60 và 70 của thế kỷ này. Đã có thời người ta cho rằng lợi ích của việc sáp nhập này đến tư: Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 3 9/13/03 a. Sự đa dạng hoá vào nhiều ngành: Sự đa dạng hóa này giúp công ty có được thu nhập ổn định và giảm thiểu rủi ro. Tuy nhiên, lý thuyết danh mục đầu tư cũng như những chứng cứ thực tế gần đây cho thấy, hiệu quả giảm thiểu rủi ro đến từ đa dạng hoá ở cấp độ công ty là đáng nghi ngơ bởi vì cổ đông có thể tự mình đa dạng hóa hiệu quả và linh hoạt hơn nhiều. Nói khác đi, rủi ro không những không giảm mà còn có nguy cơ tăng cao do sự phức tạp, cồng kềnh và kém hiệu quả về mặt quản lý vì những khác biệt về qui trình sản xuất, thị trường tiêu thụ, phương pháp kế toán, văn hoá công ty …, một trong những ví dụ điển hình về tính kém hiệu quả và khả năng cạnh tranh không cao của các conglomerate chính là của các Cheabol của Hàn Quốc. Xu thế gần đây của các Conglomerate là chia tách công ty (Spin – offs), tức tách các conglomerate ra thành nhiều công ty con độc lập với công ty mẹ nhằm cải thiện hiệu quả hoạt động và gia tăng tính cạnh tranh cho các công ty chia tách b. Thị trường vốn nội bộ: Trong phạm vi của các tổ hợp kinh tế độc quyền, người ta có thể chuyển các ngân lưu tự do được tạo ra bởi các bộ phận trong các ngành đã trưởng thành sang những bộ phận khác có cơ hội tăng trưởng cao hơn. Các bộ phận đang tăng trưởng nhanh này không cần phải huy động vốn từ các nhà đầu tư bên ngoài, điều này góp phần giúp tiết kiệm chi phí giao dịch của việc phát hành chứng khoán. Tuy nhiên, thực tế cho thấy các thị trường vốn nội bộ này không thật sự là thị trường đúng nghĩa, từ đó đưa đến hiện tượng là dòng ngân lưu không thật sự đến được các bộ phận có cơ hội tăng trưởng tốt nhất, do các bộ phận này thiếu cơ hội mặc cả trong nội bộ conglomerate vì quy mô nhỏ. III – Động cơ của việc sáp nhập: Những vụ sáp nhập diễn ra là vì người ta tin rằng “Giá trị của công ty sau khi sáp nhập lớn hơn giá trị của từng công ty riêng rẽ công lại”. Nói cách khác, người ta tin rằng, sáp nhập “tạo ra giá trị tăng thêm” nhờ giảm chi phí, mở rộng thị phần, tăng doanh thu hoặc tạo ra cơ hội tăng trưởng mới. Vì sao sáp nhập lại có thể “Tạo ra giá trị tăng thêm”?, hay nói cách khác, nguồn của “Giá trị tăng thêm” là gì? 1. Lợi thế nhờ quy mô (Economies of scale): Lợi thế quy mô, nói một cách nôm na là lợi thế có được nhờ sản xuất trên quy mô lớn, nhờ đó mà giúp cắt giảm chi phí sản xuất trung bình do tỉ lệ định phí trên từng sản phẩm giảm. Ví dụ điển hình nhất của những vụ sáp nhập diễn ra gần đây nhằm tìm kiếm “lợi thế nhờ quy mô” là những vụ sáp nhập trong ngành ngân hàng. Đầu những năm 90, cùng với sự cải tiến trong công nghệ thông tin và công nghệ viễn thông là việc các chính phủ gở bỏ những rào cản quy định trong hoạt động ngân hàng, từ đó dẫn đến một làn sóng sáp nhập ào ạt giữa các ngân hàng nhằm tìm kiếm lợi thế nhờ quy mô, lợi thế này có được nhờ Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 4 9/13/03 đóng cửa các chi nhánh dư thừa, giảm chi phí tiếp thị, tăng lượng khách hàng và cắt giảm nhân viên. Điều này cũng diễn ra đối với những vụ sáp nhập xảy ra trong ngành công nghiệp dầu hỏa. 2. Lợi thế của sự thống nhất hàng dọc (Economies of vertical integration): Sự thống nhất hàng dọc làm cho sự phối hợp và quản lý trở nên dễ dàng hơn. Hãy tưởng tượng một hãng hàng không mà 100% máy bay của hãng là đi thuê từ công ty cho thuê máy bay, khi đó, việc sắp xếp lịch bay, thuê máy bay … sẽ không phải là rất khó khăn nếu công ty hoạt động ở quy mô nhỏ và trên một vài tuyến bay chuyên biệt. Tuy nhiên, điều gì sẽ xảy ra khi công ty hoạt động với quy mô lớn và trên nhiều tuyến bay khác nhau, khi đó việc quản lý lịch bay, điều phối các hợp đồng thuê mướn máy bay sẽ trở nên vô cùng phức tạp, khó khăn và kém hiệu quả. Vì vậy, sẽ không có gì ngạc nhiên, khi các hãng hàng không lớn sáp nhập với các công ty cho thuê máy bay nhằm tìm kiếm lợi thế của sự thống nhất hàng dọc. 3. Các nguồn lực được bổ sung cho nhau: Hai công ty có các nguồn lực bổ sung cho nhau khi sáp nhập sẽ tạo ta giá trị gia tăng nhờ mỗi công ty có được nguồn lực mà nó không có với chi phí thấp hơn khi chúng đứng riêng rẽ. Một trong những ví dụ điển hình là sự sáp nhập giữa công ty Utah Power & light và Pacificorp. Cả hai công ty này đều phục vụ khách hàng ở tiểu bang California. Công ty Utah cung cấp dịch vụ làm lạnh không khí trong nhà thông qua hệ thống điều hoà nhiệt độ nên cầu dịch vụ của Utah đạt đỉnh điểm vào mua hè. Ngược lại, pacificorp cung cấp dịch vụ sưởi ấm không khí trong nhà thông qua hệ thống sưởi nên cầu dịch vụ của nó đạt đỉnh điểm vào mùa đông. Sự sáp nhập của 02 công ty này giúp tiết kiệm hàng năm 45 triệu usd. 4. Lá chắn thuế không được sử dụng (Unused Tax Shield) Một công ty tạo ra nhiều lợi nhuận sẽ tìm kiếm một công ty có lá chắn thuế không được sử dụng để mua lại nhằm tiết kiệm thuế, nhờ vậy mà tạo ra giá trị gia tăng sau khi sáp nhập. 5. Dư thừa quỷ đầu tư (Surplus Funds): Một công ty dư thừa tiền mặt có thể thiếu cơ hội đầu tư, trong khi một công ty có cơ hội đầu tư tốt lại thiếu tiền để đầu tư, sự sáp nhập của hai công ty này sẽ tạo ra giá trị gia tăng nhờ khai thác được cơ hội đầu tư tốt. 6. Loại bỏ sự thiếu hiệu quả: Một công ty đầy tiềm năng tạo ra lợi nhuận, nhưng hoạt động kém hiệu quả do đội ngủ quản trị viên bất tài không khai thác được tiềm năng cắt giảm chi phí hoặc gia tăng doanh thu cho công ty, sẽ là đối tượng cho những công ty có đội ngủ quản trị viên có tài mua lại. Sau khi sáp nhập, đội ngủ quản trị viên bất tài sẽ được thay thế bởi nhóm quản trị viên tài ba mới, hay công ty bị mua lại sẽ được tái cấu trúc, từ đó khai thác được tiềm năng tạo ra giá trị lợi nhuận của công ty, góp phần tạo ra giá trị gia tăng cho sự sáp nhập. Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 5 9/13/03 7. Sự đa dạng hoá: Người ta tin rằng sự đa dạng hóa giúp công ty có được thu nhập ổn định và giảm thiểu rủi ro. Tuy nhiên, lý thuyết danh mục đầu tư cũng như những chứng cứ thực tế gần đây cho thấy, hiệu quả giảm thiểu rủi ro đến từ đa dạng hoá ở cấp độ công ty là đáng nghi ngơ bởi vì cổ đông có thể tự mình đa dạng hóa hiệu quả và linh hoạt hơn nhiều. Thực tế cho thấy, các nhà đầu tư thường định giá chiết khấu (Discount) cho những công ty được đa dạng hoá hơn là định giá tăng (Premium) cho chúng. 8. Giảm chi phí tài trợ (Lower financing cost): Sự sáp nhập giữa hai công ty giúp công ty mới hình thành giảm được chi phí huy động vốn, điều này hợp lý,vì khi hai công ty đứng riêng rẽ, mỗi công ty chỉ chịu trách nhiệm dịch vụ nợ của riêng mình, không phải chịu trách nhiệm đối với dịch vụ nợ của công ty kia. Đằng này, khi hai công ty hợp nhất với nhau, thì dịch vụ nợ của mỗi công ty nay hoá ra được đảm bảo sức mạnh của cả hai công ty hợp lại, điều này làm cho những người cho công ty vay nợ có được sự đảm bảo an toàn cao hơn, nên chi phí nợ yêu cầu của thị trường đối với các khoản vay của công ty sẽ thấp hơn. IV – Phương pháp tổng quát xác định lợi ích và chi phí từ sự sáp nhập: Khi mua lại một công ty, thường có các phương thức thanh toán phổ biến nhu sau: i. Thanh toán bằng tiền mặt ii. Thành toán bằng cổ phiếu của công ty mua iii. Thanh toán hổn hợp: có thể là sự kết hợp giữa tiền mặt, chứng khoán có thu nhập cố định (trái phiếu hoặc cổ phiếu ưu đãi) và cổ phiếu. 1. Xác định lợi ích và chi phí của sự sáp nhập có phương thức thanh toán bằng tiền mặt: Giả định rằng bạn là giám đốc tài chính của công ty A, bạn đang có ý định phân tích để mua lại công ty B. Điều đầu tiên bạn nghĩ đến là “liệu sự sáp nhập này có làm gia tăng giá trị hiện tại của công ty hay không?” nói cách khác là bạn đang cân nhắc xem “liệu lợi ích của sự sáp nhập này có bù đắp nổi chi phí mua lại công ty B hay không?”. Rõ ràng là, sự sáp nhập sẽ làm tăng giá trị công ty khi và chỉ khi lợi ích của sự sáp nhập lớn hơn chi phí”. Nếu giả định rằng giá trị hiện tại của công ty sáp nhập là PVAB, giá trị của từng công ty đứng riêng rẽ lần lượt là PVA và PVB, khi đó: Nếu lợi ích này là một số dương, khi đó, bạn có thể biện hộ được cho quyết định sáp nhập hai công ty, tuy nhiên, bạn còn phải cân nhắc đến chi phí đã bỏ Lợi ích từ sự sáp nhập (gains) = PVAB – (PVA + PVB) = ∆PVAB (1) Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 6 9/13/03 ra để mua lại công ty B, trong trường hợp bạn chọn phương thức thanh toán bằng tiền mặt, khi đó: Giá trị hiện tại ròng (NPV) của công ty sau sau khi sáp nhập với B được đo lường bằng sự chênh lệch giữa lợi ích và chi phí của việc sáp nhập A và B. Do đó, bạn sẽ quyết định mua lại B khi: Hay Hãy khảo sát ví dụ bằng số sau đây: Giả định rằng giá trị thị trường hiện nay của công ty A (PVA) là 200 triệu usd, của B (PVB) là 50 triệu usd. Việc sáp nhập hai công ty A và B sẽ cho phép công ty mới tiết kiệm được chi phí hoạt động có giá trị hiện tại là 25 triệu usd (∆PVAB). Khi đó: Giả định rằng A mua lại B với giá 65 triệu usd và phương thức thanh toán là bằng tiền mặt, khi đó: Vì NPV của sự sáp nhập lớn hơn không, công ty A nên mua lại công ty B, sự sáp nhập này sẽ làm gia tăng giá trị thị trường của công ty A từ 200 triệu usd trước khi sáp nhập lên 275 triệu usd sau khi sáp nhập. Giá trị của A sau khi sáp nhập được tính như sau (Biến đổi công thức 1 ở trên): Chi phí từ sự sáp nhập (cost) = Tiền mặt trả cho công ty B – PVB NPV của sự sáp nhập = Lợi ích – chi phí > 0 NPV của sự sáp nhập = ∆PVAB – (tiền mặt trả cho B – PVB) > 0 Lợi ích từ sự sáp nhập (gains) = ∆PVAB = 25 triệu usd Chi phí từ sự sáp nhập (cost) = 65 triệu – 50 triệu = 15 triệu usd Ỵ NPV của sự sáp nhập = 25 triệu – 15 triệu = 10 triệu (2) (3) (4) Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 7 9/13/03 2. Xác định lợi ích và chi phí của sự sáp nhập có phương thức thanh toán bằng cổ phiếu của công ty mua: Ta tiếp tục khảo sát trường hợp này với ví dụ bằng số ở trên như sau: Công ty A Công ty B Giá trị trường mỗi cổ phiếu 200 100 Lượng CP đang lưu hành 1.000.000 500.000 Giá thị trường của công ty 200 triệu usd 50 triệu usd Có 02 trường hợp xảy ra ở đây: Trường hợp 1: Việc sáp nhập được giữ bí mật cho đến phút chót, khi đó giá cổ phiếu của B phản ảnh đúng giá trị thực của B. Như vậy, nếu B được mua với giá 65 triệu usd, thanh toán bằng cổ phiếu của A có giá thị trường là $200, khi đó, A phải trao cho B một lượng cổ phiếu bằng 325.000 CP (65 triệu : 200), nói cách khác tỉ lệ trao đổi CP sẽ là: 1 CP của B đổi lấy 0.65 (325.000 / 500.000) CP của A. Khi đó, công ty AB (Công ty A sau khi sáp nhập B) có 1.325.000 cổ phiếu (1.000.000 cổ phiếu ban đầu của A + 325.000 cổ phiếu mới phát hành cho cổ đông của B) với giá thị trường là 275 triệu usd, hay, giá thị trường mỗi cổ phiếu của AB là 275 triệu / 1.325.000 = $207.55 Bây giờ, hãy thử tính lại chi phí của vụ sáp nhập nhập xem xem nó có giống như trường hợp trả bằng tiền mặt hay không? Nếu đặt: N là số cổ phiếu A trao cho B để mau lại B thì công thức tính chi phí của sự sáp nhập sẽ là: Giá trị của A sau khi sáp nhập = PVAB = PVA + PVB + Gains Ỵ Giá trị của A sau khi sáp nhập = PVAB = 200 + 50 + 25 = 275 Chi phí của sự sáp nhập = 325.000 * 207.55 – 100 * 500.000 = 17.45 triệu Chi phí thực sự của sự sáp nhập = N * Giá cổ phiếu của AB – PVB (5) NPV của sự sáp nhập = lợi ích – chi phí = 25 –17.45 = 7.55 triệu Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 8 9/13/03 Rõ ràng, trong trường hợp này, cổ đông của B có lợi hơn, vì đã được trả nhiều hơn 2.45 triệu usd (17.45 – 15) so với việc B được mua lại bằng tiền mặt. Ngược lại, cổ đông của A bị thiệt 2.45 triệu usd, khiến cho lợi ích từ sự sáp nhập giảm từ 10 triệu xuống còn có 7.55 triệu. Nếu bạn là giám đốc tài chính của A, bạn chọn phương pháp thanh toán nào? Nếu chọn phương pháp thanh toán bằng trao đổi cổ phiếu, có cách gì để không xảy ra tình huống trên không? Câu trả lời là có. Đó là, thay vì phát hành 325.000 cổ phiếu mới cho cổ đông của B, bạn chỉ nên phát hành 313.177 cổ phiếu thôi ( = 65.000.000 / 207.55), khi đó chi phí thực sự của sự sáp nhập sẽ là hay và Trường hợp 2: Việc sáp nhập đã được đồn đoán công khai trước đó khiến cho giá cổ phiếu của B gia tăng $12, từ $88/cổ phiếu tăng lên $100/cổ phiếu như hiện nay. Khi đó, giá trị hiện tại thực sự của B không phải là 50 triệu usd mà sẽ là 44 triệu usd ( = 88 * 500.000), và chi phí thực sự của vụ sáp nhập không còn là 15 triệu usd hay 17.45 triệu usd như trường hợp trả bằng tiền mặt hay trường hợp 1 nêu trên nũa, mà sẽ là: Nếu đặt: N là số cổ phiếu A trao cho B để mua lại B thì công thức tính chi phí của sự sáp nhập sẽ là: Chi phí của sự sáp nhập = 313.177 * 207.55 – 44 triệu = 21 triệu usd Ỵ Chi phí thực sự của sự sáp nhập = N * Giá cổ phiếu của AB – PVB Chi phí thực sự của sự sáp nhập = 313.177 * 207.55 – 50 = 15 triệu NPV của sự sáp nhập = lợi ích – chi phí = 25 – 15 = 10 triệu usd Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 9 9/13/03 Rõ ràng, trong trường hợp này, cổ đông của B có lợi hơn, vì đã được trả nhiều hơn 6 triệu usd (21 – 15) so với việc mua lại B bằng tiền mặt. Ngược lại, cổ đông của A bị thiệt 6 triệu usd, khiến cho lợi ích từ sự sáp nhập giảm từ 10 triệu xuống còn có 4 triệu. V – Các bước cụ thể trong việc định giá để mua lại một công ty: Bước 1: Xác định động cơ cho sự mua lại một công ty Bước 2: Chọn công ty mục tiêu (Target firms) Bước 3: Định giá công ty mục tiêu tương ứng với động cơ được xác định ở bước 1 Bước 4: Cân nhắc “luật chống độc quyền” Bước 5: Chọn hình thức mua lại, nói cách khác chọn phương pháp thanh toán: bằng tiền mặt, bằng cổ phiếu hay bằng sự kết hợp giữa tiền mặt, cổ phiếu và các chứng khoán có thu nhập cố định. (nếu chọn phương thức thanh toán bằng tiền mặt thì cần cân nhắc xem nên dùng tiền đi vay hay vốn chủ sở hữu) Bước 6: Chọn phương pháp kế toán để ghi lại vụ sáp nhập này 1. Bước 1: xác định động cơ đằng sau việc mua lại một công ty: i. Mua lại công ty mục tiêu do thị trường tài chính định giá công ty này thấp hơn giá trị thực (Intrisic value) của nó. ii. Công lực (Synergy) đề cập đền giá trị tăng thêm tiềm năng từ việc sáp nhập hai công ty (Công ty mua và công ty mục tiêu). Cộng lực đến từ hai nguồn chính: nguồn hoạt động kinh doanh và nguồn tài trợ. a) Cộng lực từ nguồn hoạt động kinh doanh có thể đến từ tiết kiệm chi phí hay cơ hội tăng trưởng cao hơn nhờ gia tăng thị phần hoặc sở hữu công nghệ mới. b) Cộng lực từ nguồn tài chính có thể đến từ tiết kiệm thuế (tận dụng lá chắn thuế không được sử dụng từ công ty mục tiêu), dư quỹ đầu tư (tận dụng sự dư thừa quỹ đầu tư của công ty mục tiêu để đầu tư vào những dự án tốt mà công ty mua thai nghén) hoặc đến từ tiết kiệm chi phí nợ Chi phí của sự sáp nhập = N * Giá cổ phiếu của AB – PVB Ỵ NPV của sự sáp nhập = lợi ích – chi phí = 25 – 21 = 4 triệu usd Fulbright Economic Teaching Program Financial Analysis Lecture 18: Mergers & Acquisitions Biên soạn: Diệp Dũng 10 9/13/03 iii. Loại bỏ sự thiếu hiệu quả: những công ty quản lý kém là mục tiêu cho sự mua lại, sau đó được tái cấu trúc bởi công ty mua để hoạt động hiệu quả hơn. Sự hiệu quả mang lại nhờ sự tái cấu trúc sẽ mang đến giá trị gia tăng cho công ty mua. 2. Bước 2: Chọn các công ty mục tiêu: Nếu động cơ là Công ty mục tiêu là những Giá thị trường thấp công ty mà giá trị được mua bán trên thị trường < Giá trị ước lượng được xác định bởi công ty mua Công lực hoạt động Công ty mà việc sáp nhập nó với công ty mua sẽ tạo ra tiết kiệm chi phí hoặc tạo ra cơ hội tăng trưởng cho công ty mới (sau khi sáp nhập) Công lực tài chính công ty mà tạo ra tiết kiệm thuế, cơ hội đầu tư Vào các dự án mới có NPV > 0, hay tiết kiệm chi Phí nợ cho công ty mua nó. Loại bỏ sự kém hiệu quả công ty bị quản lý kém khiến cho tiềm năng tạo Ra giá trị gia tăng những công ty đó không được Thác một cách triệt để. 3. Bước 3: Định giá công ty mục tiêu tương ứng với động cơ được xác định ở bước 1: Giả định rằng A là công ty mua và B là công ty mục tiêu, khi đó: Nếu động cơ của A là Giá tối đa A sẵn lòng trả cho B là Giá thị trường thấp Giá tối đa = giá của B được ước lượng bởi A Công lực kinh doanh 1. Xác định giá trị của A và B một cách riêng rẽ 2. Xác định giá của AB với công lực kinh doanh 3. Côn